日前，北京大学汇丰商学院李凯训诫的配合论文《本领性负约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文配合者是香港科技大学金融学助理训诫Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理训诫余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大外洋顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融沟通学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）遴择的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国顾问学科外洋科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子时常假定银行在企业融资中只可充任萎靡的旁不雅者，无法扰乱借钱企业的决议，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷延续模子等。然则在现实中，为确保企业按期偿还贷款，银行时常在借钱公约中建树多种为止性条件（debt covenants）来延续企业活动。若是企业的财务认识（如杠杆率、利息秘籍率等）超出条件规章的范围，就会触发本领性负约（technical default），从而将企业的部分限度权升沉到银行手中。当银行掌捏企业的投资决议权时，时常会作念出比推动更保守的投资选拔，以确保贷款回收的安全性。

本领性负约不同于实验信用负约，且时常出当今实验信用负约（actual default）之前。企业发生本领性负约的风物较为多量，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出现本领性负约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家建议并构建了一个包含本领性负约和企业限度权升沉机制的延长模子，以沟通银行这种常见的自我保护机制怎样影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资老本。

作家将为止性条件、内素性本领性负约和企业限度权升沉引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利智商低于预先设定的临界值，企业将触发本领性负约，投资限度权升沉至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资决议。沟通遵守标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，本领性负约及限度权升沉机制使银行在企业盈利智商欠安时不错通过扰乱来保护本人利益，因此银行在事先（ex ante）更自得放贷，从而缓解因融资繁重激励的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子展望银行在扰乱时的保守投资策略会缩短企业对系统性风险的泄漏度。因此，本领性负约概率更高的企业将具有更低的系统性风险泄漏，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的本领性负约概率认识并修复投资组合进行实证分析，发现本领性负约概率较高的企业的股票年化预期收益率比负约概率低的企业低4.12%，考证了表面展望的有用性。

作家以为，基于本领性负约和企业限度权升沉的新机制关于计谋和实行具有垂危兴致。举例，融资延续是我国中小企业濒临的典型问题，优化企业本领性负约和银行扰乱机制有助于普及银行放贷意愿，从而缓解融资延续。此外，股票投资者在投资决议时也需眷注银行扰乱对企业股票预期收益率（即企业股权融资老本）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学训诫，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要沟通范围为金钱订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融商场等。他的沟通专注于构建、考证和诓骗一套基于融资延续的金钱订价表面，并诓骗于中国金融商场。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《比拟》等国表里垂危期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的沟通入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并赢得了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。